科创板首现破发 市场化机制显成效

这是科创板开板以来首次出现破发,应是科创板实行市场化定价改革后的正常现象,主板上市的渝农商行

11月6日,科创板昊海生科与久日新材两只个股盘中破发,这是科创板开板以来首次出现破发。分析人士指出,破发是市场各方力量博弈的结果,科创板出现破发表明市场化的定价和发行机制正在显出效果。

原标题:科创板首现“破发” 发行定价重心将下移

原标题:新股破发向主板蔓延,网下询价价差拉大、博弈加剧

WIND统计显示,当天昊海生科盘中最低价为88.53元,收报于89.85元。昊海生科10月30日登陆科创板,11月6日为第六个交易日,发行价格为89.23元,发行市盈率为42.20倍,上市首日涨幅为46.48%,保荐人和主承销商为瑞银证券。久日新材则是上市第二天就出现破发,发行价为66.68元,发行市盈率为42.16倍,上市首日涨幅为6.42%,6日久日新材盘中最低价为66.01元,收盘价为66.35元。

摘要
6日,科创板上市公司昊海生科盘中“破发”、久日新材收盘价“破发”。市场人士认为,新股发行定价偏高成为“破发”主要动因,新股定价有望回归理性。科创板保荐跟投等机制有效促进新股价值回归过程,“破发”应是科创板实行市场化定价改革后的正常现象。

从科创板到主板,短短四个交易日内,A股便有三只新股接连破发,新股破发的步伐开始明显加快。

科创板出现破发在意料之中。业内人士普遍认为,科创板开板初期投资者热情高涨,新股资源比较稀缺,因此普遍定价较高,随着供求关系改善,市场将逐渐回归理性,科创板新股定价也将逐渐回归理性。有业内人士指出,科创板前五个交易日没有涨跌幅限制,此后每个交易日涨跌幅放宽到20%,更有效率地实现了价值回归和价格发现。

6日,科创板上市公司昊海生科盘中“破发”、久日新材收盘价“破发”。市场人士认为,新股发行定价偏高成为“破发”主要动因,新股定价有望回归理性。科创板保荐跟投等机制有效促进新股价值回归过程,“破发”应是科创板实行市场化定价改革后的正常现象。

回归A股第十个交易日后,作为第一家实现“A+H”股上市的农商行,渝农商行(601077.SH)在11日早盘开盘后不久便跌破发行价。午盘开盘后,该股继续走低,盘中最低下探至7.18元,当天收于7.19元,较发行价(7.36元/股)已累计回落2.31%。

“科创板出现破发是正常的。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对记者表示,科创板遵循市场化的定价机制,其网下询价和二级市场的涨跌幅存在“跷跷板”效应——网下询价如果人气过高,估值被推高,迟早会导致上市新股破发,随着破发的出现,投资者打新积极性会下降,进而使得网下询价重心下移;当把价格差距拉开之后,新股上市涨幅又会加大,吸引投资者参与新股申购。这是一个市场自我调节、自我约束的机制,也是市场化发行机制的关键所在。随着科创板破发的出现,将对发行人、保荐机构和承销商产生压力,其网下询价有可能被询价机构向下打压价格,逼迫其网下询价重心下移,这是一个市场博弈的过程。

定价偏高成“破发”主因

在渝农商行之前,科创板的久日新材(688199.SH)、昊海生科(688366.SH),在上市后次日、第六个交易日就陷入破发。但不同于科创板的市场化发行,主板上市的渝农商行,采用的是传统的发行定价方式。上市时存在定价过高及A、H股价差过大等问题。

安信证券指出,10月以来,科创板审查速度明显加快。如果11月、12月的上会速度和10月持平,则平均一周安排7家公司上会,截至2019年底,还有约56家企业将上会。

东北证券研究总监付立春对中国证券报记者表示,在高度市场化的询价定价机制下,科创板高效建立并开市,机构对科创板的投资热情高涨,导致不少企业发行价较高。此外,科创板发展迅速,开市后二级市场热度不减。加快软着陆,过渡到相对平稳成熟阶段,有利于增加对企业基本面及估值的理性认识。

渝农商行的破发,对A股新股生态变化有标志性影响。但在该股之前,同样在主板上市的中国外运(601598.SH)更是在上市首日即告破发。业内人士认为,市场供应增加后,新股破发增加,破发速度加快,已是大势所趋,主板也不例外。

记者发现,除了科创板外,整个A股市场的打新收益正在减少,打新这一过去在行政定价机制下无风险套利的空间正在迅速减少。10月29日,渝农商行成为信用申购以来,首只上市第一天即开板的新股。截至11月6日收盘,渝农商行收报7.47元,较7.36元的发行价格仅上涨1.5%,随时有破发的风险。

科创板首现破发 市场化机制显成效。亦有券商投行人士分析,从基本面看,“破发”个股并未出现糟糕的情况,首发定价偏高成为“破发”主因。

随着新股破发数量的增加,虽然弃购率、中签率等均未明显上升,但在询价中,个别新股剔除的最高价,与发行价之间的差距正在拉大。“关键还是要首日、次日大面积破发,才会对网下询价产生足够压力。”
业内人士说,新股发行询价过程中,网下询价的影响更大,只有网下询价时出现激励博弈,才会对新股发行定价、上市后的股价产生根本影响。

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比如昊海生科,该公司是国内医用生物材料领域知名企业,按照6日收盘价计算,动态市盈率约为41倍,而其港股市盈率在18倍左右。比价效应之下,公司估值回归在情理之内。

破发向主板蔓延

同样,久日新材的发行定价与同行业上市公司相比处于较高水平。久日新材原本在新三板挂牌,不久前摘牌时总市值为19.93亿元。即便当前公司股价“破发”,总市值仍接近75亿元。另外,久日新材在A股市场发行价为66.68元/股,对应发行市盈率为42.16倍,高出同期行业平均市盈率1倍以上。

渝农商行在11月11日跌破发行价。当天早盘,渝农商行以7.4元开盘后十余分钟,便迅速下探至7.34元,之后仍一路下行,午后盘中最低价更是跌至7.18元,几番拉锯后,全天收盘价为7.19元,下跌3.36%。

“在市场化定价机制下,出现‘破发’是应有之义。最近几只个股股价回调较多,大家早有心理预期。”前述券商投行人士对中国证券报记者说。

作为第一家实现A+H股上市的农商行、2019年第一只破发的银行股,渝农商行的股价表现并不让市场意外。10月29日,渝农商行在上交所正式挂牌上市,发行市盈率为9.36倍,上市首日就未能封住涨停,当天收盘涨幅仅为27.04%,并在次日迅速跌停。

新股“破发”或常态化

“渝农商行的表现,主要有两方面的原因,一方面是定价过高,A、H价差过大;另一方面,科创板新股破发在前,对渝农商行有直接影响。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新说,从统计数据来看,宏观经济走势并不乐观,而市场对该行本就不看好,破发也就没什么意外。

接受中国证券报记者采访的专家普遍认为,科创板在市场化定价基础上出现“破发”是正常现象。在市场化水平较高的港股市场,新股上市首日“破发”率接近15%,2018年上半年,港股IPO数量称雄全球,与之对应的则是近半新股首日“破发”。

相对于科创板的久日新材、昊海生科,渝农商行的表现还不是最差的。11月6日,久日新材、昊海生科在开盘时破发,成为科创板最先破发的两只新股,久日新材为上市次日破发,昊海生科也只用了六个交易日就陷入破发窘境。

在2009年至2012年的新股发行制度改革过程中,大量新股“破发”也曾出现。可见只要采用市场化定价机制,就无法回避“破发”这一话题。

此外,渝农商行也不是2019年主板第一只破发的新股。在其之前,中国外运已成为主板第一只破发的新股,而且走势更为糟糕,首日破发的表现让投资者大跌眼镜。

“科创板因机制建设到位,所以更有效率地实现了价值回归和价格发现。比如市场上一轮集中‘破发’前后经历了一年半左右时间,而科创板三四个月就实现了,说明机制更有效率。”有专家表示,科创板前五个交易日无涨跌幅限制,此后每个交易日涨跌幅放宽到20%,这些都促使市场价值发现过程提速。

1月18日,中国外运在上交所上市,由于2003年就已在香港上市,此次发行的A股全部用以换股吸收合并中外运空运发展股份有限公司(下称“外运发展”),无募集资金。首日开盘参考价为公司换股吸收合并外运发展之发行价格5.24元/股。

重塑新股发行生态

然而,在上市首日的交易中,中国外运股价在开盘短暂冲高后,便开始迅速回落,盘中最大跌幅一度达到9%,临时停牌后一度直线反弹,但最终收跌6.68%。

对科创板投资者而言,不论是一级市场还是二级市场,都已提前进入新阶段,对基本面研究的要求更高,精选是未来主基调。付立春说。

但同久日新材、昊海生科相比,主板上市的渝农商行有所不同。业内人士向第一财经分析,渝农商行由于时A+H同时上市,H股折价过多,影响了A股走势。更重要的是,科创板采用市场化的发行定价,而主板的定价仍有上限约束,破发的指标性意义,相对于市场化定价更为明显。

从微观层面看,“破发”仅是个股交易过程中价格波动的结果,并不改变个股本身价值。从宏观层面看,“破发”对新股生态有着重要的积极影响:一方面,约束投行等机构在新股发行定价过程中更加理性;另一方面,有望改变新股炒作带来的投机恶习,让市场化定价机制充分发挥作用。

“随着科创板供应增加,创业板注册制推出加快,未来新股供给形势改变,逢新必打、逢新必炒的时代一去不返,破发会越来越多,这会对主板形成传导、传染效果,主板新股破发的数量、速度都会增加。”董登新说,市场供应增加后,新股破发增加,破发速度加快,已是大势所趋,主板也不例外。

专家称,从一定程度上而言,“破发”甚至快速“破发”彰显“买方约束”的巨大作用,说明试点改革市场化的方向是完全正确的。

“渝农商行虽然有H股价格比较的因素,但新股破发的出现,对未来主板新股发行定价、走势肯定有影响。”资深投行人士、《科创板之道》作者王骥跃说,虽然目前变化尚不十分明显,但随着时间推移,这一影响必将体现出来。

“新股上市首日‘破发’可能让网下和网上打新的行为都更合理、谨慎,会把新股发行定价重心下移。这是一种自动调节、自我约束的市场化力量,这种机制正是注册制和科创板所追求的。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对中国证券报记者表示。

弃购仍保持稳定

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“只有弃购率、中签率都明显上升,才会对新股发行定价产生足够威慑力。”董登新说,目前新股的涨停天数虽然减少,但还有盈利空间,弃购率、中签率虽有变化,但还不是十分明显。

科创板首现破发:昊海生科和久日新材的跟投机构有点慌?

据公开披露,
11月1日在科创板上市的宝兰德(688058.SH),发行量为1000万股,弃购总数只有7100股左右,弃购率也只有0.71%,中签率则为0.04578890%。而金山办公(688111.SH)11月8日披露的数据则显示,其中签率为0.05343317%,虽然小幅上升,但变化并不明显。

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除了科创板,科创板、中小板、主板的网上弃购率,也大体如此,虽然一些新股的弃购数量在增加,但比例变化较小。

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根据发行结果,9月底在创业板上市的宇瞳光学,公开发行2858万股,网上弃购数量为5.02万股,弃购率为0.17%略高。10月中旬、下旬上市的嘉禾智能、钢研纳克,分别发行4168万股、6205万股,网上弃购量分别为7.05万股、10.1万股,弃购率均在0.17%左右,弃购率基本保持稳定。

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而中小板也是如此。以8月23日上市的小熊电器为例,该股新股发行量为3000万股,网上弃购约9.02万股,弃购率约0.3%,而10月25日上市的祥鑫科技、11月8日上市的广电计量,网上弃购量分别为11.13万股、22.45万股,弃购率均在0.28%~0.3%。

而在中签率方面,虽然有所上升,但仍然基本处于0.05%以内。根据披露,小熊电器、祥鑫科技、广电计量的中签率,分别为0.0270504786%、0.0293075461%、0.0446567503%,升幅依旧相对有限。

相对创业板、中小板等板块,上交所主板部分股票的弃购率,变化要明显一些,但幅度仍然较小。

以8月份在上交所主板上市的南华期货为例,该股发行新股7000万股,网上弃购18.4亿股,弃购率约0.26%略高,而11月上市的八方股份,发行量3000万股,但网上弃购达到15.4万股,弃购率超过0.31%。

但这种变化,仍非普遍情况。公开数据显示,渝农商行网上弃购数量约258.4万股,弃购率不足0.24%,弃购率甚至低于南华期货。某公募基金人士此前曾对第一财经表示,在上市前,市场就对该行的资产质量、定价存在担忧。

威尼斯app,网下询价差距拉大

随着新股破发数量的增加,新的变化也在出现:在询价阶段,个别新股剔除的最高价,与发行价之间的差距正在拉大。

根据卓越新能披露,截至11月6日,共收到337 家网下投资者管理的 3323
个配售对象,报价区间为 8.84 元/股~49元/股,拟申购数量总和为 1158620
万股。剔除无效报价后,其最终发行价为 42.93
元,两者间的差距拉大到6元以上。

而在创业板等板块,这种变化也已出现。根据锦鸡股份披露,其询价时的最高报价为5.54元,发行价为5.53元,发行价与剔除价的差距,仅为0.01元。而共达电声披露显示,其6.25
元/股~11.27 元/股,发行价为10.2元,差距也拉大到了1元以上。

业内人士向第一财经分析,随着新股破发数量增加,对投资者打新、上市公司新股发行定价,都提出了新的要求。如果行情不佳,企业会在发行数量、价格方面进行调整,这对市场环境会产生积极影响。

“关键还是要首日、次日大面积破发,如果首日、次日没有破发,对整个新股生态的重塑,作用还是比较有限。”董登新说,网上发行部分以散户为主,虽然人数众多,但申购数量相对较少,话语权有限,对发行定价、上市后的走势,难以产生根本性影响。

董登新认为,只有网下的机构投资者、大户,才会在新股发行询价过程中,产生根本性影响。如果首日、次日不大面积破发,即使网下打新的投资者风险上升,但仍有赚钱机会,发行定价的博弈积极性,就难以得到调动,从而使新股定价更接近市场定价。

“网下投资者同样也要承担风险,上市首日、次日大面积破发,
甚至在首日开盘不久就破发,网下投资者才会真正面临风险,连跑出去的机会都没有。”董登新说,只有出现这种情况,新股发行定价的博弈才会变得激烈。

而从发行情况来看,新股网下的弃购率并不高。以八方股份为例,该股网下发行弃购数1.1万股,占全部发行量的比例只有0.037%左右。祥鑫科技、小熊电器的网下弃购数量只有1518股、2064股,在其发行的新股中占比可以忽略不计。

“首日、次日不破发,只要还能赚钱,对网下询价的压力就不大。”董登新说,虽然目前新股破发数量增加,但首日破发的为数甚少,对网下询价的威慑力还不够。

在A股市场,上一次大面积破发还是在七年之前。根据东北证券统计,2010年,A股分别有28只新股首日破发,全年首日破发率为
8%;2011年更是接近80家,首日破发率达到28%。